No-Brainer vom Jäger für Sammler

Beruflich habe ich mich als Geschäftsführer der Capital Lounge GmbH auf Börsengänge mittelständischer Unternehmen an sogenannten MTFs (multilateral trading facilities), sprich unregulierten Marktsegmenten innerhalb Europas, spezialisiert. Interessant werden solche Börsengänge mitunter auch durch die Option eines Zweitlistings an der Deutschen Börse. Das Ziel der Capital Lounge als Teil der FinGroup AG ist es, Marktführer im Bereich von Börsengängen an europäischen MTFs zu werden und so viele Lizenzen als Listing-Partner bzw. Nominated Advisor zu erhalten wie möglich.

Im Zuge dieses Ziels erstellen wir monatlich eine Marktstudie über die Börsenplätze jedes einzelnen der 28 EU-Länder. Im vergangenen Monat haben wir uns die Athener Börse etwas genauer angesehen. Um keine Zeit zu verlieren möchte ich hier gar nicht auf die Einzelheiten der Börse, ihrer Marktsegmente und der dort notierten Aktien eingehen - wer sich ein detailliertes Bild machen will kann die besagte Studie frei von Kosten auf der Website der Capital Lounge GmbH abrufen - ich möchte gleich zum Punkt kommen:

Die 1999 gegründete Epsilon Net SA - notiert seit Februar 2008 im Marktsegment EN.A. PLUS der Athener Börse

Epsilon Net SA hat insgesamt 5.587.720 Namensaktien ausstehend. Das ergibt bei einem aktuellen Kurs von 0,60 Euro einen Börsenwert von 3,35 Millionen Euro. Ioannis Michos, Gründer und CEO von Epsilon Net, hält zusammen mit seiner Familie nach eigenen Angaben rund 90 Prozent der Aktien. Der Rest der Aktien befindet sich im Streubesitz.

In den vergangenen 12 Monaten wurden an 21 Handelstagen gerade einmal 25.706 Aktien gehandelt. Das entspricht bei einem durchschnittlichen Kurs von 0,55 Euro einem Handelsvolumen in Höhe von 14.033 Euro. Die derzeit fehlende Liquidität ist auch der Grund dafür, dass der Wert der Aktie in keinster Weise den realen Wert des Unternehmens widerspiegelt, der meiner Meinung nach bei 3 Euro pro Aktie - sprich rund dem fünffachen des aktuellen Kurses - liegt. Warum das Kursziel in Höhe von 3,00 Euro für Epsilon Net eher konservativ ist, werde ich später erklären.

Somit gibt es auch in diesem Fall keinen "free lunch", wie die Börsianer zu sagen pflegen. Interessierte Investoren sollten behutsam wie Sammler Kauforders in den Markt legen und hoffen, dass einer der verbliebenen Streubesitz-Aktionäre das Interesse verloren hat dem Unternehmen zu folgen, nicht weiss wie gut sich der Umsatz und die Rentabilität entwickelt haben und bei einer überraschend guten Kauforder schwach wird und seine Aktien verkauft. Das ist jedenfalls das, was ich tun würde.

Mit einem Marktanteil von aktuell über 60 Prozent ist Epsilon Net nicht nur unangefochtener Marktführer in seinem Bereich, Epsilon Net ist die größte nichtstaatliche IT-Firma Griechenlands.

Geschäftsmodell basierend auf den folgenden 3 Säulen (inkl. Umsatzbeitrag):

• Software (65%)
• Network (27%)
• Training (8%)

Pylon, eine One-Stop-Shop Cloud Plattform, die eigens durch Mitarbeiter von Epsilon Net programmiert wurde, bietet umfassende und ineinander greifende Software-Lösungen für (Lohn-) Buchhaltung, Mitarbeiter- und Kundenmanagement sowie sämtlichen damit verbundenen Themen und Aufgaben. Insgesamt bietet die Cloud 19 Applikationen mit unterschiedlichen Modulen die sich vornehmlich, aber nicht ausschließlich an Buchhalter, Steuerberater und Unternehmen sämtlicher Größen richten. Daneben bietet Epsilon Net Schulungen und Zertifizierungen im Steuerwesen an. Für die Nutzung der Software fällt eine monatliche Gebühr an, die dank der stetig steigenden Kundenbasis eine mehr als solide Planungsbasis darstellt.

Epsilon Net generiert seine Umsätze derzeit im Übrigen ausschließlich in Griechenland und die Kundenzufriedenheit kann sich absolut sehen lassen:

Fakten, die für einen Kauf sprechen:

• Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV) 2017 von geschätzten 0,2 - der amerikanische Mitbewerber Automatic Data Processing (Nasdaq / ISIN US0530151036) hat ein KUV in Höhe von 4,0 auf den prognostizierten Umsätzen für das laufende Jahr (11,6 Milliarden USD)
• Der Wert pro User (Börsenwert durch Anzahl Nutzer) ist im Bereich der Software-Anwendungen ebenfalls ein anerkannter Indikator im Rahmen der Wettbewerbsanalyse. Der aktuelle Börsenwert von Epsilon Net entspricht einem Wert pro User (27.000 in 2016) in Höhe knapp 125 Euro. Zum Vergleich: ADP erreicht einen Wert pro User in Höhe von 66.300 USD (700.000 geschätzte Nutzer in 2016).
• Kurs-EBITDA-Verhältnis 2017: basierend auf den EBITDA-Schätzungen von JP Morgan ergibt sich für ADP ein Kurs-EBITDA-Verhältnis 2017 in Höhe von 17,9. Basierend auf unseren 2017er EBITDA-Schätzungen für Epsilon Net (1,8 Millionen Euro) ergibt sich ein Kurs-EBITDA-Verhältnis von 1,9.
• Erstklassige Bilanzkennzahlen: hohe Cashposition, keine nennenswerten Verbindlichkeiten => hohe Liquidität
• Stetige "Dividendenzahlung": das Wort Dividendenzahlung habe ich in Anführungszeichen gesetzt da an die Aktionäre der Epsilon Net jährliche Ausschüttungen fließen - dies jedoch in Griechenland im Rahmen einer steuerfreien Alternative zur klassischen Dividendenzahlung erfolgt. Die Ausschüttungsquote liegt bei deutlich über 5 Prozent des aktuellen Marktpreises und sollte auch in Zukunft jährlich ansteigen.
• Zahlreiche Awards und Auszeichnungen - nachfolgend nur ein Auszug sämtlicher Preise die Epsilon Net bereits gewonnen hat.

Pläne für die Zukunft:

Das ehrgeizige Management der Gesellschaft möchte über die Grenzen Griechenlands hinaus expandieren. Für diese geografische Expansion wird aktuell eine Studie über die Länder der ehemaligen Sowjetunion angefertigt. Hier erwartet man eine schnelle Marktdurchdringung dank der herausstechenden Qualität von Pylon und wenig etablierten Wettbewerbern.

Zweitlisting in Deutschland: Das Thema Zweitlisting in Deutschland ist keinesfalls beschlossene Sache. Allerdings denkt man darüber nach, der Börse noch eine Chance zu geben. Da das griechische Marktsegment EN.A. PLUS gemäß § 12 Abs. 1 der allgemeinen Geschäftsbedingungen der Deutsche Börse AG zu den "börsenmäßigen Handelsplätzen" gehört, stünde einem Zweitlisting in Frankfurt nichts im Wege. Dieses technische Set-up dauert in der Regel nur wenige Tage und beinhaltet keine weitere Prüfung Seitens der Deutschen Börse - da man sich auf die solide Arbeit (in diesem Fall) der Athener Börse verlässt. Solch ein Zweitlisting würde meiner Meinung nach schnell zu einer Schließung des so gravierenden GAPs zwischen Börsenwert und wirklichem Wert des Unternehmens freuen, dass man ein Investment in die Aktien der Epsilon Net SA wirklich nur als No-Brainer bezeichnen kann.